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Notable comportamiento de los activos de riesgo: Estrategia Banca March. Noviembre 2013

Notable comportamiento de los activos de riesgo: Estrategia Banca March. Noviembre 2013

Banca March
 

Acuerdo de libre comercio EE.UU.-Unión Europea: un esfuerzo por retener el liderazgo económico global

 
Las negociaciones para alcanzar un acuerdo de libre comercio entre las dos principales potencias económicas mundiales, EE.UU. y la Unión Europea, acaban de iniciarse. Nadie duda de las bondades de un acuerdo entre ambos bloques aunque tampoco se cuestiona que serán unas negociaciones largas y duras. Barreras de corte político, regulatorio y cultural deberán superarse a ambos lados del Atlántico; con todo, la crisis económica y el auge de potencias económicas emergentes ofrecen un momento político óptimo para alcanzar el acuerdo. 
 
Acuerdo de libre comercio Unión Europea - EEUU
 

Acuerdo Transatlántico sobre Comercio e Inversión. Definición

El Acuerdo Transatlántico sobre Comercio e Inversión (ATCI) es el nombre otorgado al Convenio que se encuentra en fase de negociación entre EE.UU. y la Unión Europea. El objetivo explícito de la negociación se centra en la eliminación de los obstáculos con vistas a agilizar el comercio entre ambos bloques. Entre las medidas más importantes a conseguir citamos la eliminación de los aranceles, la supresión de legislación innecesaria o duplicada o las restricciones a la inversión que dificultan el acceso a determinados mercados o sectores. La eliminación de estas barreras favorecería el incremento del volumen de transacciones y de la competencia, lo que se traduciría en descensos de precios, incremento de la riqueza y descenso del desempleo. 
 
En suma, el lanzamiento del proceso negociador tiene como horizonte la posibilidad de alcanzar un acuerdo equilibrado, satisfactorio y positivo para ambas partes. 
 

Constitución de las partes negociadoras. Calendario tentativo

En la Unión Europea el mandato de negociación está en manos de la Comisión Europea, que negocia en nombre de la misma Unión y los veintiocho Estados miembros. La Comisión deberá mantener permanentemente informados a los países, al Consejo y al Parlamento Europeo. El acuerdo deberá ser aprobado por los Estados Miembros de la U.E., en el Consejo y en el Parlamento Europeo. Por la parte norteamericana, el principal negociador es el Representante Comercial del Gobierno y el texto final deberá ser refrendado por el Congreso. 
 
El proceso negociador no carece de complejidades y es seguido con atención desde sus comienzos. Es conocida la posición recelosa de Francia en torno a los progresos de apertura del sector agrícola (Francia es la principal receptora de fondos de la Política Agraria Común) o en torno a la llamada “excepción cultural”, que permite a los países europeos proteger sus industria musical y cinematográfica. 
 
La primera ronda de negociaciones tuvo lugar en julio. Los problemas políticos en EE.UU. obligaron al cierre temporal del Gobierno, lo que provocó la suspensión de la segunda ronda de negociaciones prevista para octubre. Las partes tienen previsto volver a reunirse en diciembre aunque el ambiente se enrarece por momentos, tras confirmarse los casos de espionaje a dirigentes políticos europeos por los servicios norteamericanos de inteligencia. 
 
El inicio de las conversaciones U.E.-EE.UU. coincide con el anuncio del acuerdo de libre comercio alcanzado entre la U.E. y Canadá, que requerirá de la ratificación de los veintiocho miembros de la U.E. y de las 10 provincias y tres territorios que integran el país norteamericano. El acuerdo llega tras cuatro años de intensas negociaciones, expertise que podrá ser utilizado para acelerar el acuerdo ATCI. 
 
En cuanto al calendario tentativo, no hay un plazo establecido para alcanzar dicho acuerdo, si bien ambas partes no desean que las negociaciones se alarguen en exceso. El objetivo de la Comisión es avanzar las negociaciones todo lo posible el año que viene y ser capaces de tener un principio de acuerdo en 2015. 

 

Cuáles son las ventajas potenciales del acuerdo

El acuerdo tendrá una gran repercusión tanto en los dos bloques implicados como en terceros países o regiones, teniendo en cuenta que la suma de EE.UU. y la U.E. supone en torno al 50% del PIB mundial y el 30% del comercio global. 
 
El Centro de Investigación de Política Económica (CEPR), con sede en Londres, estima que la U.E. obtendría un beneficio próximo al 1% del PIB ó 119.000 M€/año, lo que equivaldría a incrementar en 545€ los ingresos de un hogar medio de la región. Igualmente beneficiosa sería la conclusión de un acuerdo para EE.UU., en donde las ganancias se fijan en el 0,8% del PIB ó 95.000M€, equivalentes a un ingreso adicional medio de 655€ por hogar. En cuanto a las exportaciones, se estima que el incremento de los flujos comerciales desde la Unión Europea hacia Estados Unidos rondaría el 28%. 
 
El acuerdo podría igualmente tener una implicación global, con influencia positiva en la negociación de futuros acuerdos a nivel bilateral o multilateral, de otros bloques comerciales o incluso en el seno de la Organización Mundial del Comercio. 
 
El estudio señala igualmente la importancia de la eliminación de las barreras burocráticas y legislativas, y también la apertura del mercado de servicios o la contratación pública. Así, el CEPR estima que hasta un 80% del beneficio económico generado del potencial acuerdo procedería de la eliminación de los costes asociados a la burocracia. 
 

¿Se prevé un acuerdo total? 

No. La posición negociadora de la Comisión Europea es optimista en cuanto a la obtención de un acuerdo pero igualmente realista. En este sentido no se esperan grandes progresos en un sector tan sensible como es el de defensa. El mandato de la Comisión tampoco incluye compromiso de acuerdo en la “excepción cultural”, elemento que algunos países como Francia defienden con especial fervor. Y otros aspectos como los OGM (Organismos Genéticamente Modificados) ponen de manifiesto las dificultades para alcanzar progresos importantes en el sector agrícola. 
 

Algunos aspectos importantes del ATCI

Aspecto geopolítico. Mientras que los beneficios económicos derivados del potencial acuerdo son indudables, también subyace el componente geoestratégico. Teniendo en cuenta que los dos bloques dominan el comercio mundial y las reglas del actual proceso de globalización, parece lógico pensar que su objetivo sea la obtención de un acuerdo que permita seguir manteniendo la hegemonía en dicho proceso. 
 
A sensu contrario, el fracaso de las negociaciones entre la U.E. y EE.UU. disminuiría de forma importante su capacidad de control geoestratégico de las reglas mundiales del comercio. Este aspecto es importante a la hora de apostar por un acuerdo de cierta relevancia entre ambos bloques. 
 
Aspecto regulatorio. Desde la Comisión Europea se insiste en que las dificultades para alcanzar un acuerdo no pasan tanto por la eliminación de determinados aranceles (muchos con porcentaje muy bajo) o la armonización de intereses en temas como el mercado laboral o el medio ambiente. Más bien el punto crucial será la unificación de estándares regulatorios en dos bloques con culturas de reglamento bastante diferentes. Bajo este prisma cobrará importancia la participación de los organismos técnicos de ambos bloques. 
 
Así, desde la Comisión se insiste en la necesidad de la cooperación reglamentaria ya desde una fase temprana, en la posibilidad de desarrollar reglas de comercio internacionales y en la inclusión de un progreso real de convergencia de reglamentos. Se establece la necesidad de establecer un acuerdo marco que permita a futuro profundizar en la mencionada convergencia reglamentaria. 
 
Aspecto externo. Nos referimos en este aspecto a la aparición de países económicamente pujantes (p. ej. China) que puedan adoptar, en determinados sectores bajo su órbita de influencia, estándares distintos o contradictorios a los potencialmente alcanzados en el ATCI. 
 
Aspecto importante será también, de la parte europea, países y sectores potencialmente beneficiados o perjudicados por el acuerdo. Es importante recordar el proceso de reindustrialización al que asistimos en EE.UU., derivado del abartamiento del coste por el acceso a hidrocarburos no convencionales. Así, es sencillo inferir que aquellos países europeos con mayores costes energéticos se situarán en una posición de desventaja competitiva con la apertura de aquellos sectores sujeto de acuerdo. 
 

El sector agrícola, un sector sensible para Europa

La agricultura cobra especial relevancia para Europa, puesto que recibe en torno al 40% del presupuesto comunitario total. Destacamos: 
 
  1. Se insiste en que la apertura de los mercados agrícolas tendrá un "carácter bidireccional", con beneficios para ambas regiones. 
  2. El objetivo de EE.UU. pasa por aumentar la venta de productos agrícolas como la soja o el trigo. Por su parte, el objetivo negociador de la U.E. estaría más centrada en las facilidades de acceso al mercado norteamericano de productos con mayor valor añadido o transformados (vino, jamón, queso). 
  3. En cuanto a la cuestión de los alimentos transgénicos, desde la Comisión se deja claro que no habrá obligación de importar desde EE.UU. Organismos Modificados Genéticamente (OMG), si bien hay que recordar que la legislación comunitaria ya autoriza OMG como alimentos, pienso o semillas para cultivo. Se aspira a que el Tratado simplifique las solicitudes de autorización de nuevos OMG. Queda fuera de la negociación la cuestión de los alimentos hormonados debido a la rígida legislación de la Unión Europea en esta materia. 
Asistimos a una fase de relativo estancamiento en el comercio mundial, tras constatar la inhabilidad de la Organización Mundial del Comercio para agrupar intereses comerciales tan diversos. La ocasión es así propicia para adopción de un acuerdo entre los dos principales bloques mundiales, tanto por razones de índole económica como geoestratégica. La adopción de estándares técnicos comunes en un momento clave en la evolución de la crisis global podría impulsar de nuevo la ronda de Doha. Negociaciones y acuerdo que ayude en último término a contener el avance del proteccionismo, tan de moda en momentos de crisis. 
 
Pedro Sastre 
Responsable de Estrategia en Banca Privada
 

 

Notable comportamiento de los activos de riesgo, a pesar de la mayor incertidumbre política

 
La agenda política tuvo un alto protagonismo, con las negociaciones entre republicanos y demócratas sobre los Presupuestos de 2014 y el ineludible aumento del techo de la deuda estadounidense. Las negociaciones se enquistaron, sobre todo en cuanto al programa de asistencia sanitaria del presidente Obama, al cual, un importante sector del partido republicano se opone. En este contexto, y ante la imposibilidad de afrontar sus pagos correctamente, el Gobierno Federal cerró algunas actividades temporalmente. En total fueron 16 días, tras los cuales se alcanzó un acuerdo que prorrogó los presupuestos anteriores hasta el próximo 15 de enero y por otro lado, suspendió el techo de la deuda hasta el 7 de febrero. Con ello se logró reabrir la Administración y ganar tiempo para nuevas negociacionespero no solucionar el problema fiscal en EE.UU.. 
 
En Europa, hubo avances en la Unión Bancaria. Se aprobó la legislación que permitirá la entrada en vigor del Mecanismo de Supervisión Único: el BCE será la entidad encargada de supervisar a las 128 principales entidades de la zona euro. En el primer semestre del próximo año se realizarán nuevos test de estrés a la banca europea y a partir de noviembre de 2014 el mecanismo estaría en completo funcionamiento. En cuanto al Mecanismo Único de Resolución (otro de los pilares de la Unión Bancaria, y que creará un fondo común para liquidar bancos problemáticos), solamente se logró el compromiso de concretar una propuesta antes de fin de año. El Eurogrupo (ministros de finanzas de la zona euro), abrió la posibilidad de concluir el programa de rescata a la banca española a finales del año, al realizar una evaluación positiva del programa. La decisión final se adoptaría el 15 de noviembre. 
 
Los principales Bancos Centrales mantuvieron un discurso continuistaLa Fed dejó sin cambios los tipos oficiales y el programa de compra de 
activos (85.000M$ mensuales). Señaló la incertidumbre fiscal como un riesgo a la baja para la economía. Por otra parte, el presidente Obama 
propuso a Janet Yellen como sucesora de Bernanke al frente de la Fed a partir de enero de 2014.
 
El BCE mantuvo los tipos oficiales en mínimos históricos (0,5%)reafirmando que así seguirán por un extenso periodo de tiempo. Asimismo, de registrarse un empeoramiento del entorno económico, dejó la puerta abierta a futuros recortes de tipos o a nuevas inyecciones de liquidez (LTRO). También el Banco de Japón y el Banco de Inglaterra mantuvieron su política monetaria expansiva sin cambios.
 
El FMI revisó a la baja sus previsiones de crecimiento mundial en dos décimas hasta el 2,9% para 2013 y al 3,6% en 2014. Según señaló la institución, la mayor desaceleración registrada en las economías emergentes explicó esta rebaja. En conjunto estas economías, crecerían un 4,5% en 2013 (vs. 5% estimado en julio) y un 5,1% el próximo año (5,5% julio). En China, el PIB avanzaría un 7,6% este año y un 7,3% el próximo (frente al 7,8% y 7,7% anterior). 
 
En las economías desarrolladas las revisiones tuvieron un saldo mixtoen EE.UU. rebajó una décima el PIB previsto tanto para 2013 como 2014, hasta 1,6% y 2,6% respectivamente, mientras para la Eurozona la recesión sería menos intensa en 2013 (-0,4% vs -0,5% anterior) y mantuvo las expectativas de recuperación en 2014 (+1%). Para España el FMI revisó al alza el PIB: caería un -1,3% este ejercicio (vs. -1,6% anterior) y en 2014 crecería 0,2% (una décima más de lo previsto).
 
En Estados Unidos, los datos de consumo decepcionaron: la confianza de los consumidores bajó en octubre hasta 71,2 (mínimos desde abril)
y las ventas al por menor cayeron un 0,1% mensual en septiembre. 
 
La creación de empleo bajó hasta 148 mil puestos de trabajo en septiembre (193 mil anterior), pero la tasa de paro se redujo una décima hasta 7,2%. La nota positiva vino del déficit público que en el acumulado de los últimos doce meses bajo un 37,5% interanual. En la Euro-zona, los indicadores de confianza continúan señalando expansión de la actividad en los próximos trimestres: la confianza económica repuntó a máximos desde agosto de 2011 y, aunque bajó en octubre, la confianza de los gestores de compras (PMI) compuesto se situó en 51,5 (terreno expansivo). La nota negativa fue la tasa de paro que en septiembre se mantuvo en 12,2% (máximos históricos). 
 
Mejora del entorno económico en España: el PIB creció un 0,1% trimestral en el 3T, dando por finalizada la recesión, y la tasa de paro de la EPA bajó hasta 25,98% (26,26% anterior). El déficit público conjunto de la Administración Central, CC.AA. y Seguridad Social a cierre de agosto fue del 4,8% del PIB (frente al 5,27% de julio y el 6,5% objetivo para finales del año).
 
En China, se aceleró en tres décimas el crecimiento del PIB hasta el 7,8% interanual en el 3T, ritmos superiores al objetivo del gobierno para el año (7,5%). A ello se unió un repunte de la confianza de gestores de compras de las manufacturas en octubre hasta 51,4.
 
A nivel mundial, la inflación siguió contenida por la moderación en las economías desarrolladas: en EE.UU. el crecimiento del IPC se moderó tres décimas hasta 1,2% interanual y en la zona euro bajó en octubre hasta 0,7%. En España, y por primera vez desde 2009, el IPC entró en terreno negativo (-0,1% interanual). En las economías emergentes la evolución fue más dispar: en China el IPC repuntó hasta 3,1% pero se mantuvo por debajo del objetivo (3,5%) y en México se moderó hasta 3,4%; mientras Brasil registra niveles más elevados (5,9%). 
 
Octubre se saldó con avances generalizados en las bolsas mundiales impulsados por las señales de mejoría del crecimiento mundial, que se sobrepusieron a la incertidumbre política. Además, el comienzo de la temporada de publicación de resultados empresariales también dio soporte a las valoraciones, sobre todo en EE. UU., donde el ratio de sorpresas positivas se sitúa en el 75%. Por regiones: el S&P 500 ganó un 4,5% y el Eurostoxx 50 un 6%. Mejor comportamiento tuvo el Ibex 35 (+7,9%). Por su parte, el índice de referencia de los mercados emergentes ganó un 4,8%. La excepción fue Japón, que tras las fuertes revalorizaciones acumuladas en el año, cerró el mes plano. 
 
El mantenimiento de las compras de deuda por parte de la Fed, BoJ y el Banco de Inglaterra, favoreció la revalorización de los índices de renta fija: la deuda soberana global avanzó 0,9%. Entre la deuda periférica, la reducción de la prima de riesgo de España permitió un descenso de los tipos exigidos al bono a 10 años hasta el 4%, nivel más bajo desde 2010, y unas ganancias del índice de deuda español del 1,7% en el mes. El crédito de mayor calidad crediticia a nivel global también acumuló importantes ganancias (+1,4%), así como la deuda emergente en moneda local (+2,3%). Tras las fuertes subidas de la primera quincena, el euro se debilitó en las últimas jornadas por el aumento de las expectativas de una rebaja de los tipos oficiales del BCE, lo que situó el cruce euro-dólar en niveles de 1,36 EUR/USD (una apreciación del 0,5% para el euro).
 
Las materias primas terminaron sin grandes cambios, con la cotización del barril de Brent en los 109$, mientras la onza de oro se situó en 1.324$. Peor comportamiento para las materias primas agrícolas. 
 

 

Estrategia Banca March. Noviembre 2013

Estrategia Banca March
 
Las tensiones políticas han pasado a segundo plano. El foco de los mercados está en el crecimiento económico, la política monetaria de los principales bancos centrales y la publicación de resultados empresariales.
 
El crecimiento mundial seguirá repuntando. Se prevé una aceleración en estos últimos meses que se prolongará en 2014. El crecimiento mundial
pasará de 3% en 2013 a 3,6% en 2014. Gran parte de la aceleración corresponderá a las economías desarrolladas ya que el ritmo de crecimiento de las economías emergentes será parecido al de este año. No obstante, estas últimas seguirán liderando el crecimiento mundial. A pesar de la recuperación del crecimiento, la inflación en las economías desarrolladas permanecerá alrededor o por debajo del promedio u objetivo de los bancos centrales, debido a los altos niveles de desempleo y capacidad ociosa empresarial que perduran. La Eurozona está al borde de una deflación que atentaría contra la buscada estabilidad de precios. En la mayoría de los países emergentes tampoco se observan presiones al alza de los precios. Sólo un grupo de ellos – entre ellos, economías grandes como India y Brasil – está experimentando alta inflación por recalentamiento de la economía o depreciación de la moneda.
 
Los Bancos Centrales de los países desarrollados continuarán con sus políticas monetarias expansivas en el corto plazo. El Banco Central Europeo podría bajar los tipos o reintroducir subastas a largo plazo para otorgar más liquidez a los bancos si la economía no repunta tanto como se espera y la inflación sigue en niveles que bordean la deflación. La Reserva Federal mantendrá probablemente el ritmo de compras de bonos hasta principios de 2014. El Banco de Japón mantendrá sus compras de bonos y las aumentará si es necesario y el Banco de Inglaterra mantendrá sus compras.
 
La mayoría de los Bancos Centrales de países emergentes mantienen políticas monetarias expansivas para empujar el crecimiento. Sólo aquellos países con divisa débil o alta inflación podrían volver a aumentar los tipos de referencia de aquí a final de año. Con la expectativa de que los tipos de referencia continuarán bajos y se mantendrá la abundancia de liquidez en el sistema, la remuneración de los activos del mercado monetario seguirá siendo baja. A nivel nacional, la remuneración en los depósitos bancarios se ha reducido.
 
También ha caído la rentabilidad de las letras de países periféricos. Hay todavía algo de valor en pagarés a corto plazo de empresas españolas
conocidas o con calificación crediticia media-alta. Los fondos de retorno absoluto son un sustituto razonable para preservar el valor aunque conllevan un mayor grado de volatilidad. El descenso de los tipos de interés a lo largo de la curva de bonos seguros, alemanes y americanos principalmente, y las expectativas normalización hacia niveles más altos hacen poco interesante este tipo de activos. Los bonos soberanos están caros y no remuneran el riesgo asumido ni la inflación.
 
En Europa continúa la buena evolución de los bonos periféricos a pesar de temas concretos que puntualmente generan volatilidad. Dentro de
esa clase de activo, los bonos españoles se presentan como los más seguros aunque el potencial que ofrecen es menor, en tanto que otros países podrían agregar mayor rentabilidad por revalorización aunque también mayor riesgo.
 
El bajo nivel de los cupones de la deuda emitida por las empresas a nivel global, sobre todo en el caso de bonos de alta calidad crediticia o “investment grade”, los hace vulnerable a las futuras subidas esperadas en los tipos de interés de la deuda soberana. El recorrido a la baja de las primas de riesgo es limitado y no podría compensar la subida de tipos base. Los bonos mejor posicionados serían los “high yield”, que tienen más margen para contrarrestar la subida de tipos base y los bonos emergentes, que han recibido un duro castigo y podrían revalorizarse. Al mismo tiempo, todavía hay oportunidades de revalorización para los bonos de empresas periféricas europeas, aunque comienzan a estar poco atractivos en precio. Los bonos convertibles siguen siendo atractivos ya que cuentan con la opción de conversión en renta variable como factor de apoyo. 
 
La bolsa sigue atractiva por crecimiento esperado de beneficios, aunque la valoración está ajustada: las estimaciones de crecimiento de los
beneficios globales para 2013 y 2014 son de 7% y 10% respectivamente pero los múltiplos han subido a niveles próximos a los 16x y 14x en Estados Unidos y 13X y 12X en Europa respectivamente. No obstante, las rentabilidades por dividendo continúan en niveles atractivos sobre todo en Europa y las operaciones corporativas, específicamente las pagadas con caja, están dinamizando el mercado.
 
Dicho lo anterior, hay factores de riesgo que podrían llevar a una corrección ya que el mercado podría estar demasiado complaciente con la evolución de la renta variable: la liquidez es amplia y los índices de sentimiento de mercado (volatilidad, intención de compra) están llegando al punto que indica excesiva confianza y por lo tanto, peligro de sobrecompra.
 
La temporada de publicación de resultados está en pleno auge y se están cumpliendo las expectativas: ligeros crecimientos de beneficios para las empresas americanas, ligeras caídas para las europeas. Al mismo tiempo, las sorpresas positivas están alrededor de la media histórica y las ventas suben a menor ritmo que los beneficios. Eso constituye un riesgo en un contexto de márgenes altos, sobre todo en el caso americano. No obstante, seguimos considerando que de aquí a finales de año, las bolsas seguirán soportadas - ligeramente alcistas o cotizando en rango lateral alcista - por la liquidez provista por los bancos centrales y la falta de alternativas rentables para los inversores.
 
Por zonas geográficas a corto plazo creemos que los mercados europeos y emergentes funcionarán mejor pero los de EE.UU. son más defensivos y sirven como refugio cuando aumenta la aversión al riesgo. La reciente confirmación de que la FED en su intención de recortar la compra de bonos del tesoro e hipotecarios en el futuro cercano, es un apoyo para el dólar. Al mismo tiempo, la previsión de que el BCE tendrá que actuar para no dejar que los precios sigan presionados a la baja y que el crédito vuelva a circular por el sistema financiero europeo, juega contra el euro. En este sentido, consideramos que podría comenzar una vuelva al rango un rango EUR/USD 1,30-1,35 que se irá acercando al extremo bajo a medida que se aproxime la retirada de estímulos monetarios por parte de la FED. En este sentido recomendamos invertir en activos denominados en dólares en niveles de €/$1,35.
 
Siguiendo el razonamiento de que las divisas se están moviendo por la política monetaria, el yen se mantendrá débil y la libra esterlina se estabilizará en niveles parecidos a los actuales. En lo que queda del año, esperamos que los precios del crudo se mantengan en el rango actual, con un promedio en los €110 para el barril de Brent y que los metales preciosos se mantengan bajo presión ante un dólar menos débil. En el ámbito de los metales industriales podría haber una cierta recuperación en precio pero no suficientemente fuerte ni segura como para aconsejar posiciones en estas materias primas.
 
Equipo de Estrategia de Mercados de Banca March:
 
Miguel Ángel García, Director de Estrategia de Mercados
Rose Marie Boudeguer, Directora del Servicio de Estudios
Pedro Sastre, Responsable de Estrategia Banca Privada
Alejandro Vidal, Responsable de Estrategia Banca Patrimonial
Paulo Gonçalves, Responsable del Servicio de Estudios
 
 
 
  1. #1
    Curious

    Un informe muy completo, ya veremos donde nos lleva este acuerdo si se acaba formalizando...