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Cuando China estornuda... el resto de Europa se resfría

Un dicho que se aplica en realidad a Estados Unidos, pero el papel de China en la economía mundial adquiere cada vez una mayor importancia.

El “imperio del centro” no solo fue el mayor motor de crecimiento de la economía global el año pasado, sino que, además, su producto interior bruto (PIB) es el segundo mayor del mundo y equivale ya a los de Francia, España, Italia y Gran Bretaña sumados. Por tanto, no sorprende que los inversores observen con gesto de preocupación las últimas noticias negativas procedentes del “imperio del centro”:
  • Aparecieron indicios de una crisis de liquidez en China: el tipo de interés a un día de los bancos chinos experimentó temporalmente una fuerte subida, desde aproximadamente el 4 % inicial a más del 13 %. Los primeros bancos chinos sufrieron dificultades puntuales de liquidez.
  • El índice de gestores de compras (“HSBC Flash PMI”) cayó finalmente a 48,3, claramente por debajo del umbral de expansión de 50 puntos.
  • El mercado de acciones chino (Shanghai Composite) perdió el mes pasado más del 15 % y se situó en su nivel más bajo desde enero de 2009.
La incertidumbre y la preocupación acerca del crecimiento lastraron los principales índices bursátiles mundiales. La incertidumbre acerca de las siguientes medidas de política monetaria de EE. UU. impulsó también el aumento de la volatilidad, especialmente en el segmento de bonos, ya que el presidente de la Fed, Ben Bernanke, anunció que el programa de compra de bonos, actualmente de
85 000 millones de USD mensuales, (tercera fase de “flexibilización cuantitativa”) probablemente se vaya reduciendo a partir de finales de 2013.
 
Aunque tampoco pueda hablarse de un cambio de tendencia espectacular en los tipos de interés en el contexto de la represión financiera, el mes pasado las rentabilidades reales de los bonos del Estado a 10 años alemanes y estadounidenses subieron 30 y 50 puntos básicos más, respectivamente.
 
Sin embargo, dos factores ofrecen esperanzas de que las recientes ventas generalizadas en los mercados de acciones y bonos se calmen poco a poco. Por un lado, la escasez de liquidez en China obedece a una política deliberada del Banco Popular de China para poner freno a la excesiva concesión de créditos. Los motores estructurales del crecimiento siguen intactos.
Y por otro lado, la reducción prevista en la tercera fase de “flexibilización cuantitativa” por parte de la Reserva Federal estadounidense (la Fed) indica que la economía de EE. UU. evoluciona mejor de lo esperado, y si no fuese así, la Fed se muestra dispuesta. Por su parte, los últimos indicadores europeos apuntan también a, cuando menos, una estabilización de la coyuntura.
 
La actual situación de sobreventa y las valoraciones moderadas podrían brindar apoyo a las acciones y ofrecer al inversor valiente oportunidades de recompra. No obstante, en el segmento de bonos cabe seguir esperando vientos en contra.

 

Asignación táctica de acciones y bonos

 
  • Las preocupaciones por la liquidez en China y el anuncio de repliegue lento de la expansión monetaria en EE.UU. podrían provocar incertidumbre a medio plazo.
  • No obstante, los indicadores de la economía real global apuntaron a una estabilización de la coyuntura. En Europa especialmente cabe esperar que la economía toque fondo y remonte poco a poco.
  • La combinación de una situación de sobreventas y valoraciones moderadas en muchos mercados de acciones, unida a la estabilización de la economía en los países industrializados, siguen respaldando a las clases de activos de riesgo.
  • De producirse nuevos contratiempos, pueden aprovecharse para reforzar posiciones, ya que es posible que a medio o largo plazo la liquidez siga favoreciendo a las inversiones de mayor riesgo.

Alemania

  1. Tras la ralentización del crecimiento del primer trimestre, los últimos indicadores adelantados, como los índices ZEW e Ifo, volvieron a apuntar a una nueva tendencia al alza.
  2. No obstante, la debilidad de la demanda en China podría perjudicar el sector de la exportación, aunque es probable que esto se vea compensado en parte por una mayor demanda procedente de EE. UU.
  3. Dentro de la zona euro, Alemania debería verse favorecida estructuralmente por la solidez de sus exportaciones, los costes favorables y el potencial de los beneficios empresariales. Asimismo, las valoraciones moderadas son otro factor favorable para el mercado de acciones alemán.

Europa

  1. La ligera subida de los índices de gestores de compras y la confianza de los consumidores ofrecen esperanzas de que en la segunda mitad del año la economía europea toque fondo y remonte.
  2. No obstante, la escasa demanda de crédito y el elevado desempleo siguen siendo motivos de preocupación.
  3. Sin embargo, las menores cargas fiscales durante el transcurso del año y las medidas de estímulo monetario deberían actuar como factores de estabilización.
  4. En vista de las valoraciones relativamente moderadas (tanto desde el punto de vista histórico como regional), parece que gran parte de los riesgos ya se reflejan en los precios.

Estados Unidos

  1. La confianza de los consumidores, el mercado de la vivienda y los datos del mercado laboral siguen moviéndose dentro del patrón clásico (de recuperación) y confirman por fin la tendencia de crecimiento.
  2. Asimismo, el anuncio de llento repliegue de la flexibilización de la política monetaria indica que la Reserva Federal estadounidense es más optimista con respecto a la coyuntura.
  3. Las valoraciones relativamente altas (según la relación precio- beneficio de Shiller) parecen razonables comparadas con las europeas si se tienen en cuenta los elevados beneficios empresariales y el carácter defensivo del mercado estadounidense.

Japón

  1. Los precios de producción de los servicios en Japón subieron en mayo un 0,1 % en términos mensuales y un 0,3 % en términos interanuales. Por primera vez desde abril de 2012, la tasa anual vuelve a situarse por encima del nivel de cero, una nueva señal de que Japón está superando poco a poco el período de deflación.
  2. Es un indicio de que los contundentes estímulos fiscales y monetarios (la “Abenomía”) están dando sus frutos, aunque todavía queda por ver si se producirá un crecimiento económico elevado real sostenido.
  3. Sin embargo, el nivel de endeudamiento excesivamente elevado de Japón, superior al 230 % de su PIB, podría suponer un freno estructural para su crecimiento.
  4. Las valoraciones moderadas y las medidas fiscales y de política monetaria podrían dar un impulso adicional al mercado de acciones japonés.

Mercados Emergentes

  1. En China, las preocupaciones por el crecimiento se extienden. Así, el índice de gestores de compras (HSBC PMI) cayó a 48,3, claramente por debajo del umbral de expansión de 50 puntos.
  2. Al mismo tiempo, es probable que la evolución del ajuste monetario del banco central chino sea perjudicial a corto plazo. Sin embargo, con ello el crecimiento debería tener una orientación más sostenible a largo plazo, pues durante el boom muchos créditos habían ido a parar a los deudores equivocados.
  3. En un entorno económico mundial de perspectivas de bajo crecimiento económico, los países emergentes siguen siendo el motor estructural del crecimiento (aumento de la clase media, incremento de la población), y por ello siguen siendo interesantes a largo plazo de cara a una nueva fase de revalorización.
  4. Además,paralospaísesexportadoresdemateriasprimasseestá produciendo actualmente una reacción negativa: la debilidad del crecimiento provoca caídas en los precios de las materias primas y estas a su vez perjudican el crecimiento.
  5. A corto plazo, la incertidumbre podría seguir afectando a los mercados de acciones de los países emergentes.

Sectores

  1. La mayor volatilidad supone un lastre para los segmentos sensibles a la inestabilidad, mayoritariamente cíclicos. Sin embargo, los períodos de debilidad deberían utilizarse para volver a sobreponderar sectores cíclicos teniendo en cuenta la mejora del entorno de los datos macroeconómicos.
  2. Por motivos tácticos, los valores financieros y de materias primas resultan, sin embargo, menos atractivos.
  3. Como aportadores de rentabilidad, los valores que reparten dividendos deberían seguir viendo aumentado su atractivo en este entorno de mercado.

Inversiones: M&A Small Caps

  1. Las empresas multinacionales (sin tener en cuenta las de servicios financieros) han reducido drásticamente sus inversiones, y con ello sus costes, a raíz de la crisis del mercado financiero. Esto se ha traducido en una reducción de la deuda y un incremento en el flujo neto de liquidez derivado de sus actividades.
  2. Sin embargo, el entorno de tipos de interés bajos plantea a los consejos de administración el desafío de determinar a qué destinar su flujo monetario libre y, puesto que la liquidez parece poco rentable al ser la rentabilidad real a veces negativa, hay evidencia de un incremento en la actividad de adquisiciones.
  3. A su favor juegan tanto las valoraciones atractivas de las empresas como un bajo nivel de endeudamiento, unas condiciones de refinanciación propicias y un elevado volumen de efectivo.
  4. Asimismo, el crecimiento orgánico se ha convertido en un bien escaso entre las empresas de los países industrializados, de manera que cada vez se presta mayor interés a las posibilidades de expansión externas o nichos atractivos, lo que podría beneficiar a las empresas de pequeña y mediana capitalización (small and mid caps).

Bonos Euro

  1. Los datos económicos levemente mejores, así como el anuncio de un repliegue en la flexibilización monetaria de la Reserva Federal estadounidense, afectaron también a los bonos del Estado europeos.
  2. Así, las rentabilidades de los bonos del Estado alemanesa diez años subieron hasta su mayor nivel en un año y las volatilidades se han incrementado también considerablemente.
  3. Sin embargo, la subida de las rentabilidades parece ya haberse descontado ampliamente, si tenemos en cuenta el enorme diferencial desde el punto de vista histórico entre el corto y largo plazo.
  4. Atendiendo a los datos macroeconómicos ligeramente mejores de los países periféricos, los bonos del Estado siguen siendo atractivos por sus primas de riesgo, que en los últimos meses casi no se han ampliado.

Bonos Internacionales

  1. Con el anuncio de un probable final de la tercera fase de “flexibilización cuantitativa”, la Reserva Federal estadounidense provocó una subida de la rentabilidad en todos los vencimientos.
  2. Con la subida de los intereses de los bonos del Estado a 10años de EE. UU. por encima del 2,5 % vuelven a obtenerse ahora rentabilidades positivas, aunque los riesgos de los precios deberían seguir siendo elevados.
  3. Así, teniendo en cuenta la rentabilidad histórica todavía baja en los países industrializados, la relación riesgo-rentabilidad de la deuda pública sigue siendo poco atractiva.

Bonos de mercados emergentes

 

  1. La preocupación por el crecimiento y la incertidumbre acerca del rumbo de la política monetaria tanto en China como en EE. UU. afectaron especialmente al segmento de los bonos de los países emergentes.
  2. Asimismo, se aprecian en él recogidas de beneficios tras la buena rentabilidad registrada el año anterior.
  3. Mientras que a corto plazo la volatilidad podría seguir siendo elevada, a largo plazo los aspectos estructurales deberían seguir siendo favorables para este segmento. La mayoría de los mercados emergentes destacan en comparación con los países industrializados, con mejores perspectivas de crecimiento y datos fiscales más sólidos.

Deuda empresarial

 

  1. La volatilidad del segmento de bonos tampoco esquivó la deuda empresarial. En concreto, los mercados menos líquidos, como el de los bonos de alta rentabilidad, fueron los que más sufrieron por el aumento de la rentabilidad registrado.
  2. Sin embargo, es probable que los mejores datos económicos globales, así como las elevadas probabilidades de incumplimiento ya reflejadas en los precios, sirvan de apoyo al segmento de los diferenciales.
  3. Gracias al flujo de efectivo elevado y estable y a la mejora de los balances, las condiciones de refinanciación siguen siendo muy favorables para las empresas.

Divisas

 

  1. Los datos económicos en su mayoría mejores, así como el anuncio de un repliegue en la flexibilización monetaria en EE. UU., dieron impulso al dólar estadounidense. Es una evolución que probablemente se mantenga debido a la ventaja del crecimiento con respecto a Europa.
  2. Por su parte, el yen volvió a debilitarse tras un periodo de fortaleza temporal. Es una evolución que podría mantenerse debido a la política monetaria muy expansiva del Banco Central de Japón.
  3. A pesar de las turbulencias del mercado en China, el renminbi chino se mantuvo relativamente estable. Algo que no sorprende, pues los motores estructurales (como la ventaja del crecimiento o el superávit en la balanza de servicios, entre otros) se mantienen para una nueva revalorización, aunque en principio el ritmo debería reducirse algo.

 

 
dennis nackenDennis Nacken
Vice President, Global Capital Markets & Thematic Research
 
 
 
 

aliianz

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