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Blog Contravalor
El blog de Martin Rubenstein

Resultados 1T12 de Abengoa

 

Abengoa ha presentado resultados del 1S12. Durante el 2T12 vemos un claro deterioro en márgenes (EBITDA, EBIT y Neto), el resultado financiero se come todo el EBIT del trimestre y, de nuevo, el mejor departamento de la compañía es el recaudatorio (Abengoa somos todos). Otra vez vemos impuestos positivos en la cuenta de resultados (¿qué pasará en 2013?) que lavan la cara de unos resultados cada vez peores. En el siguiente gráfico podéis ver la evolución trimestral de la cuenta de resultados de ABG. Hemos añadido un cuadro final en el que en vez de utilizar los impuestos de la cuenta de resultados, hemos utilizado los impuestos de los estados de cash flow dejando lo demás constante. Hay que advertir que en este cuadro no hemos eliminado extraordinarios (que no son pocos, por cierto).

La generación de caja operativa sigue siendo muy pobre. La mala costumbre de cobrar que tienen algunos proveedores es muy mala para el modelo de negocio de Abengoa. En el cuadro anterior añadimos el apartado Excess Cash Margin. No es más que la diferencia entre la caja generada por las operaciones (antes de impuestos, intereses y operaciones discontinuas) y el EBITDA, todo ello ponderado por el nivel de ventas de cada trimestre. Lo ideal es que fuera lo más cercano a 0%, de tal forma que las magnitudes de la cuenta de resultados y del estado de lujo de caja más o menos cuadraren. Pues vaya...

Han rebajado el guidance de EBITDA 2012 en un 8% y la Deuda Neta Total/EBITDA Total se sitúa en 6,2x subiendo en seis meses desde el nivel de cierre del año 2011 en 5,0x. ¿A nadie le extraña que con la cantidad de caja que tienen sigan incrementando su deuda financiera?

Los chicos de Espirito Santo, a la vista de los resultados, ya le han bajado el precio objetivo de 23€ a 22€. ¡Cómo os pasáis, tíos! Pues venga, a disfrutar del 100% de subida potencial.

Se rumorea que se prepara un short squeeze de órdago. Los cortos se han reducido bastante, desde el 8,11% del capital a cierre de 2011 al 4,81% del capital el viernes pasado. AMBER Capital ha protagonizado este cierre, pasando del 5,03% del capital al 2,64% a fecha del día 23/07/2012.   

POSICIONES: corto en ABG

  1. #1

    Tarpio

    Hola Martín

    ABG parecía una empresa interesante, con buena evolución del BPA y un interesante ROE.
    Parece sin embargo que sus números se están deteriorando mucho y que su directiva está asumiendo grandes riesgos asumiendo aún más deuda.

    En su memoria 2Q muestran que el CAPEX para el 2º semestre de 2013 será de 1109M€, 1090 para el conjunto de 2013 y 141M€ para el 2014.
    Para mí hay dos cuestiones claves:

    1. Saber si para cuando baje el nivel de inversiones, la empresa estará aún en pié o si habrán tenido que malvender activos debido al incremento de costes financieros

    2. El impacto que puedan tener en sus cuentas y proyectos la reforma eléctrica en España

    Tú como lo ves? Hay quizás algún riesgo más?

    Gracias por tu análisis y S2

  2. #3

    Tarpio

    en respuesta a Martin Rubenstein
    Ver mensaje de Martin Rubenstein

    Vaya, vaya Martin.
    Por lo que veo, además del riesgo regulatorio en España, podría perder también las subvenciones en USA. Mala cosa esa. Gracias por la información.

    Estoy empezando a intentar analizar los datos de los balances y veo que tú controlas mucho del tema.

    Me podrías indicar qué parámetros y rangos usas tú para descartar directamente una empresa o para considerarla como posible compra? En mi caso ya te dije que entré en ABG porqué su evolución en 10 años de BPA y ROE ha sido muy buena, pero óbviamente hay muchos datos que aún se me escapan.

    Si contármelo te supone mucho esfuerzo, no te preocupes, lo entenderé.

    S2 y gracias por tu análisis.

  3. #4

    Martin Rubenstein

    en respuesta a Tarpio
    Ver mensaje de Tarpio

    No sé, la verdad. Cada empresa es un mundo y la forma de analizar va cambiando con el tiempo. Dar consejos sobre estas cosas siempre suena muy arrogante. Un amigo mío, de eso tíos de mercado buenos y muy listo, tiene una frase buenísima "la deuda no te deja equivocarte". Pues si desarrollas bien este concepto, te da para escribir un libro y en ABG aplica que ni pintado. ¿Se paga la empresa el coste del capital? ¿Qué hace con la caja? Odio hablar de las ventajas competitivas porque eso es lo más difícil de analizar. A todos los blogeros que vamos de value se nos llena la boca al hablar de ventajas competitivas pero pocas veces llegas a comprender bien un negocio siendo un outsider. Yo tardé en analizar ABG casi cuatro meses (casi casi en exclusiva) y hay partes que sigo sin entender (lo del biofuel siempre me pareció un chocho). Lo bueno es que en ABG las tres ventajas competitivas que tiene la compañía son fáciles de entender: 1) son los mejores del mundo comunicando con el mercado; 2) deben tener un figura del excel que casi monta un imperio con la hoja de cálculo y el project finance (esa es una frase de otro amigo mío, tb muy listo) y 3) son un lobby de primera. Lo difícil en ABG es analizar la contabilidad y entender cómo fluye el dinero. Si me permites un consejo desde el desconocimiento y con toda la humildad del mundo, yo no analizaría negocios apalancados tomando como referencia los últimos 10 años porque el ciclo de crédito ha cambiado radicalmente. Si quieres meterte en las tripas de ABG, tienes en la CNMV un folleto de ampliación de capital muy reciente. Un saludo.

  4. #5

    Fernan2

    A mí no me gusta nada estar corto, pero si tuviera que abrir cortos, Abengoa sería una de mis favoritas. Además de lo ya dicho, está el tema del gobierno corporativo... el que quiera, que se fíe de los Benjumea!!

    s2

  5. #7

    Martin Rubenstein

    en respuesta a Equity research
    Ver mensaje de Equity research

    Me comí la subida con patatas. Reconozco que piqué y pensé que el folleto de emisión que había en la CNMV era de ampliación de capital y me las prometía muy felices. Así que vuelta a empezar. Esta subida ha machacado mi performance del año en renta variable, pasando de un +22,50% el día de la prohibición a un +3% en el peor momento de la subida y a un +8% ahora mismo. Lo bueno es que pensamos que el único motivo que había para hacer subir las bolsas era una impresión/intervención y la subida del oro y de la plata nos ha pillado bien cargados, así que en términos globales de cartera, estamos hoy mejor que el día de la prohibición. En cualquier caso, que te pille corto una subida de casi el 100% es imperdonable. Como dice un amigo mío, cuando te crees Warren Buffett es el momento de cerrar las posis porque el siguiente movimiento del mercado te va a machacar. Una vez más, mi amigo tiene razón. Hemos añadido Devon Energy a nuestros largos. A ver si paso el filtro de compliance y puedo comentar un poco la compañía porque no tiene mala pinta (otro amigo dice que en el mundo de la gestión, las dos formas más elegantes de perder tu puesto de trabajo es estando corto de yen y/o estando largo de gas natural... (espero que este amigo se equivoque)

  6. #8

    Equity research

    en respuesta a Martin Rubenstein
    Ver mensaje de Martin Rubenstein

    Que me vas a contar; estaba corto de Bankia y a €0.50 le comentaba a un amigo que hasta €0.3 no pensaba cerrar. Dos semanas despues con la prohibicion y tal las Bankias a €1.50. Pero bueno, ahi sigo sin cerrarlos... lo mismo con TL5.

    Devon Energy no la conozco mucho, asi que me gustaria saber que la ves. Asi a ojo cotiza con no mucho descuento sobre competidores y en linea con su EBITDX historico. Lo unico atractivo parece el crecimiento en liquids.

  7. #9

    Martin Rubenstein

    en respuesta a Equity research
    Ver mensaje de Equity research

    Esto forma parte de los riesgos de estar corto. Lo de hoy de Abengoa está siendo impresionante. Supongo que cuando terminen los ajuste de todos los derivados que hay por ahí sobre Abengoa, la acción dejará de subir un 60%. Los activos son los mismos que ayer y el único cambio (las clases B) no justifica una subida del 60%. 11x EV/EBITDA por una compañía con el balance de ABG es un disparate. Estas cosas, como la prohibición, forman parte de los riesgos de estar corto y siempre tenemos que tenerlos en cuenta. Un poco lo que pasó en 2008/2009 entre Volkswagen y Porsche.

    Algo podré colgar sobre Devon. Tampoco hay prisa porque el momentum de resultados es malo, así que espero comprar algunas más a $50.

    Un saludo.