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Blog Aznar Patrimonio
Una forma diferente de analizar los mercados

Estrategia de volatilidad: trading de volatilidad con beneficios medios anuales de 29.9% desde 2004 y 96.41% desde 2009

La volatilidad es un reflejo de la magnitud de las desviaciones que se producen en los mercados. Concretamente cuando hablamos del Índice VIX, hablamos del índice que refleja la volatilidad subyacente del índice S&P 500. Dicha volatilidad aumenta cuando baja el Índice S&P y se reduce cuando el sube el S&P 500. Históricamente el índice S&P 500 se ha caracterizado por tener un sesgo alcista a largo plazo, por lo que la volatilidad a largo plazo tiende a disminuirse.

 

¿Porque comprar volatilidad? Muchos gestores de fondos y carteras utilizan productos ligados a la volatilidad como opciones, ETF’s o futuros a efectos de cubrirse ante las bajadas del S&P 500. Por tanto, comprar un producto largo de volatilidad (cuyo precio aumente cuando caen los mercados) implica comprar un seguro para compensar las pérdidas del S&P 500 y reducir la volatilidad de la cartera, a cambio el comprador de volatilidad paga una prima en el momento de ponerse largo de volatilidad. El vendedor de volatilidad recibe la prima, y cambio tendrá que soportar pérdidas cuando aumente la volatilidad del mercado. A modo de ejemplo, el vendedor actúa como un asegurador el cual vende un seguro, a cambio de una prima, y en caso de darse el suceso (aumento de volatilidad) deberá compensar las pérdidas originadas por la misma.

 

Las estrategias que se presentan en el artículo tienen como finalidad actuar como vendedores de volatilidad, como aseguradores, es decir, con una expectativa de que la volatilidad se va a reducir en el futuro. Esto podemos hacerlo de dos formas, una poniéndonos cortos del ETF VXX (el cual va largo de volatilidad) la otra comprando el ETF XIV. Para evitar que el ruido de mercado pueda afectar en exceso a los resultados de la estrategia, utilizaremos un cruce de dos medias simples para abrir la posición y el mismo cruce en sentido inverso para cerrar la posición. Así pues, la estrategia es la siguiente:

-Si se va a utilizar VXX: abrir una posición corta en VXX cuando la media móvil de 5 periodos cruce por debajo de la media móvil de 15 periodos. Cerrar la posición corta cuando la media móvil de 5 días cruce por encima de la media móvil de 15 días.

-Si se va a utilizar XIV: comprar XIV cuando la media móvil de 5 periodos cruce por encima de la media móvil de 15 periodos. Cerrar la posición cuando la media móvil de 5 días cruce por debajo de la media móvil de 15 días.

 

Debajo se muestran los retornos de ambas estrategias. En el caso de la estrategia de VXX (gráfico 1) se muestran los resultados desde 2009-2014. Esta estrategia obtiene retornos anualizados del 96.41% desde 2009, si se reinvierten los beneficios la rentabilidad acumulada en ese periodo de tiempo asciende a un 2370%. La estrategia de XIV (gráfico 2) obtiene retornos del 29.9% anualizado desde el año 07/2004 hasta el 07/2014, con una caída máxima (max drawdown) del -63.5% y una media de 17.3 operaciones al año.

 

Los retornos de la estrategia de XIV son más bajos por dos motivos, en primer lugar, porque se muestran los resultados de 10 años, de los cuales 2008 fue un año muy malo para las estrategias que apuestan por bajadas de volatilidad, concretamente la estrategia XIV llegó a caer un -63.5% en dicho periodo. En segundo lugar, porque la estructura del ETF VXX hace que genere una perdida derivada del rollover mensual de los futuros. El VXX está compuesto por futuros, los cuales vencen todos los meses y hay que ir añadiendo los futuros que vencen en los próximos meses, para ello venden los futuros están a punto de expirar a un precio bajo y compran los del mes siguiente a un precio más alto. Esta sucesión de vender barato y comprar caro, genera una perdida extra en el VXX ETF. Como la estrategia se pone corta de VXX, está perdida es un beneficio extra para la estrategia.

 

Cabe hacer las siguientes puntualizaciones; al ser una estrategia que apuesta por una bajada de volatilidad, mientras que el contrato de futuro del mes que viene esté en contango (la curva asciende de izquierda a derecha), como se muestra en el gráfico, puede ponerse corto de VXX o largo de XIV. A veces, observará que la parte delantera de la curva se mueve hacia arriba hasta que el contrato del mes siguiente se pone en backwardation (la curva desciende de izquierda derecha). Cuando los contratos de los dos meses siguientes están en backwardation y la curva de desploma hacia abajo, tal y como se muestra en el gráfico 4, hay que cerrar posiciones. Es en estos momentos cuando hay que evitar estas estrategias ya que la curva de futuros del VIX está apostando por un aumento de volatilidad el mes que viene (mientras que nosotros vamos cortos de volatilidad).

 

Gráfico 1: Beneficios estrategia VXX periodo 2009-2014

Gráfico 2: Beneficios estrategia XIV periodo 2004-2014

Gráfico 3: Curva futuros del VIX en contango

Gráfico 4: Curva futuros del VIX en backwardation

 

  1. #1

    Nega16

    La volatilidad de la que estas hablando :
    "la volatilidad es un reflejo de la magnitud de las desviaciones que se producen en los mercados."

    no tiene nada que ver con lo que estas operando

    y lo que tu dices que refleja el VIX
    "Concretamente cuando hablamos del Índice VIX, hablamos del índice que refleja la volatilidad subyacente del índice S&P 500 "

    no tiene nada que ver con lo que es el VIX

    Un saludo

  2. #2

    Investor_investing

    Gran artìculo, muchas gracias por la aportación. Me has despertado el gusanillo de cómo sacarle tajada a la volatilidad.
    Efectivamente hay diferencias entre los etf y sus índices de volatilidad alos que están referenciados, pero ya explica en el artículo porque cuando habla del rollover y ademàs no hay más remedio de operar con ellos puesto que son los únicos instrumentos disponibles a mi entender.
    Saludos

  3. #4

    Javier Rivaya Martos

    en respuesta a Nega16
    Ver mensaje de Nega16

    Algunos de los artículos que escribo tienen un componente técnico que para algunos lectores puede resultar complejo de entender, mi objetivo es que el lector medio pueda entender los conceptos sin profundizar extensivamente en la técnica, de lo contrario habría lectores que no lo entenderían. Por ello en muchas ocasiones me veo obligado a sintetizar, resumir y "no enrollarme". Respecto a tus puntualizaciones:

    -Definición de volatilidad:l"a volatilidad es una medida de la frecuencia e intensidad de los cambios del precio de un activo o de un tipo definido como la desviación estándar de dicho cambio en un horizonte temporal específico". Lo que yo he dicho es:"la volatilidad es un reflejo de la magnitud de las desviaciones que se producen en los mercados."

    -VIX: El VIX es un índice que no puedes comprar directamente, como todos los indices. Puedes comprar un ETF, futuro, opción, etc pero no el índice. En ningún caso estos productos vana replicar al 100% el comportamiento del indice subyacente por distintos motivos, como por ejemplo el rollover. En lo que se refiere a lo que es el VIX, es un índice que refleja la media de la variación de precios de una cesta de opciones put y call sobre el S&P 500. A nivel de correlación, el mercado de opciones de SPX es un proxy muy bueno del S&P y la correlación de volatilidades es positiva y cercana a 1, por lo que podemos afirmar que el VIX refleja la volatilidad subyacente del S&P medido a través del mercado de opciones.

    Un saludo,

  4. #5

    Javier Rivaya Martos

    en respuesta a Investor_investing
    Ver mensaje de Investor_investing

    Muchas gracias. Para operar con volatilidad hay que saber a lo que se está jugando: grandes beneficios pero también grandes potenciales pérdidas. Cualquier estrategia que implique ponerse corto en un activo tiene como expectativa máxima de beneficio el 100%, más no se puede ganar poniéndose corto. En cambio la pérdida máxima es infinito puesto que precio de un activo puede dispararse sin límites. El VIX tiene unos spikes que hace que en épocas de volatilidad alta la posición corta genera fuertes pérdidas y muy rápido. Para evitar este tipo de problemática puede utilizarse el posicionamiento estratégicamente. En mi caso utilizo el FIXED ratio para posicionar.

  5. #6

    Nega16

    en respuesta a Javier Rivaya Martos
    Ver mensaje de Javier Rivaya Martos

    la volatilidad es una palabra que designa 4 conceptos diferentes
    Antes de usar la palabra es necesario saber de que estas hablando
    no es un problema de superficie o priofundidad
    es un problema de saber de que estas hablando

  6. #7

    Javier Rivaya Martos

    en respuesta a Nega16
    Ver mensaje de Nega16

    He puesto la definición de volatilidad en el contexto del artículo, es decir, volatilidad en el contexto matemática financiera. Esto es un foro de bolsa no wordreference.

  7. #8

    Nega16

    en respuesta a Javier Rivaya Martos
    Ver mensaje de Javier Rivaya Martos

    no existe un concepto de volastilidad, existen 4
    y tu has puesto dos
    Ese es elproblema
    Si operas con volatilidad no puedes operar con 2 conceptos distintos
    con otra cosa tampoco

  8. #9

    Javier Rivaya Martos

    en respuesta a Nega16
    Ver mensaje de Nega16

    Sabía que tendría que aclarar muchas cuestiones pero no hasta este punto. Estamos hablando de volatilidad en contexto de matemática financiera, no de volatilidad química.

  9. #10

    Nega16

    en respuesta a Javier Rivaya Martos
    Ver mensaje de Javier Rivaya Martos

    para ponertelo mas claro
    no puedes operar con una relacion del pasado y al la vez operar con una apuesta del futuro
    o operas con una o con otra
    tienes que elegir una, aunque las dos tengan el mismo nombre
    y la que no es
    decir que no es pertinente
    con eso ya esta resuelto elproblema

  10. #11

    TomasGarciap

    Hola Javier, gracias por tu artículo. Lo he encontrado muy interesante.

    Tanto, que de hecho me he puesto a testear las estrategias que propones, para trabajar con ellas y optimizarlas, pero me surgen algunas dudas que quizá puedas ayudarme a solucionar.

    Estoy testeando la estrategia sobre XIV, porque sobre el VXX no puedo mantener una posición corta de tanto plazo: no creo que encuentre una contrapartida que me preste esos títulos y para hacerlo a través de CFDs (u otro OTC), veo preferible (y menos complejo) operar directamente con futuros. Por tanto, aunque los resultados sean mejores, son inviables (para mí).

    Sobre el XIV, el máximo histórico que encuentro es desde noviembre de 2010. Es demasiado poco, porque no podría ver cómo lo hizo en 2008 (y además tengo por costumbre testear al menos 10 años, y si puede ser más para evaluar los diferentes contextos de mercado). ¿Me podrías decir dónde has conseguido el histórico que tú evalúas?

    ¡Muchas gracias!!

  11. #12

    Javier Rivaya Martos

    en respuesta a TomasGarciap
    Ver mensaje de TomasGarciap

    Hola Tomás,

    Me alegro que te haya gustado. Respecto a lo que dices de ponerse corto en VXX, tienes brokers que te prestan VXX con mínimo interés y bajo riesgo de que te hagan un call para recomprar. Con futuros deberías poder pero ten en cuenta que no te estarás aprovechando de la pérdida generada por el rollover así que la rentabilidad será menor.

    Por último, puedes encontrar datos de XIV derivados del VIX para fechas anteriores a 2010 en el siguiente enlace:

    http://investing.kuchita.com/2012/06/28/xiv-data-and-pricing-model-since-vix-futures-available-2004/

    Un saludo

  12. #13

    TomasGarciap

    en respuesta a Javier Rivaya Martos
    Ver mensaje de Javier Rivaya Martos

    Hola de nuevo Javier, y gracias por el link, súper interesante (y no sólo por los datos de XIV). ¡Qué pena que el blog que lo contiene esté tan parado! Tiene bastantes artículos interesantes por lo que he visto.

    El problema de los datos que me pasas (además de las diferencias entre el precio de cálculo y el precio de mercado, que son lógicas y relativamente aceptables) es que los precios sólo son de cierre. Para testear correctamente la estrategia necesitas el siguiente precio de apertura (la orden se pone después de producirse el cruce, porque no sabes si este tiene lugar, lógicamente, hasta después de producirse).

    Los resultados coincidentes son, efectivamente, bastante buenos, pero cuando lo haces como te digo (y sólo desde noviembre de 2010, porque no hay datos antes), son más mediocres, aunque positivos (winning ratio 48,9%; %Max DD 51,7%; Sharpe 0,59% (para el que le guste); Sortino 0,83%; aunque eso sí: max return 68,1% vs min return -20,8% y P&L de la estrategia -total- +68,1%). Me salen también bastantes menos operaciones que a ti. En total, 47 (7,8 por año).

    Los peores años son los de incrementos de la volatilida en media (especialmente 2015, 2016), lógicamente. De hecho, si testeas el sistema desde que cambia la pendiente de la media de 240 sesiones del VIX (finales de 2014), entonces estarías perdiendo dinero (P&L total de la estrategia: -27,2%, con un winning ratio de sólo el 41,7%).

    Una pena, porque el sistema pintaba sencillo y esos son los que mejor suelen funcionar. Seguramente los resultados mejorarán si añades algo de discrecionalidad, como comentas. Pero eso sólo se puede testear a posteriori, por desgracia :)

    Insisto en que no testeo la estrategia sobre VXX porque veo muchos problemas para implementarla correctamente, sobre todo si el tamaño de la cuenta con la que operas es grande. Pero estoy convencido de que los resultados serían mucho mejores, ¡sobre todo viendo la pendiente actual de la curva de futuros del VIX!

    Saludos y ¡gracias en cualquier caso!

  13. #14

    Javier Rivaya Martos

    en respuesta a TomasGarciap
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    Hola Tomás,

    Utilizo datos de cierre para calcular las medias, no los de apertura. Si a cierre del día T ha cruzado la media por debajo, me pongo corto en T+1 al cierre. Solo tienes que descargarte una serie temporal de VXX y hacerlo en un Excel, te tienen que coincidir los datos con los míos. Respecto a lo que comentas del performance este año, como cualquier sistema que utilice medias móviles, estos ganan con mercados que se mueven mucho (tanto hacia arriba como hacia abajo). Con un mercado lateral como el que tenemos desde 2015, los sistemas de medias móviles no suelen batir a los de reversión como es lógico. No obstante a largo plazo, este sistema es muy prometedor con adecuado money management, yo lo he utilizado personalmente con buenos resultados.

  14. #15

    Javier Rivaya Martos

    en respuesta a TomasGarciap
    Ver mensaje de TomasGarciap

    Con XIV los datos son más mediocres que con VXX, no obstante debería coincidirte con mis resultados. La manera es ponerse largo/cerrar la posicion en el cierre del día siguiente.

    Saludos,

  15. #16

    TomasGarciap

    en respuesta a Javier Rivaya Martos
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    Hola de nuevo, Javier:

    Acabo de testear la estrategia del VXX porque me has picado la curiosidad, y los resultados son efectivamente como los tuyos.

    Para copiar mi operativa real, cogiendo el histórico de mercado real (desde enero 2009), y entrando en la apertura de "señal" +1 (apertura del día siguiente a la activación de la señal, no en el cierre), los resultados son muy buenos: 63,9% winning ratio, aunque con Max DD -46,9%; Sharpe 2,06; Sortino 2,55; y el rendimiento total no cabe porque es astronómico :) ).

    Evidentemente, es lo que se gana por cobrar por la protección de mercado, demuestra la realidad de que es mejor vender seguros que comprarlos. Un buy & hold del VXX desde inicio tiene una rentabilidad del -99,85%. Si te consigues "poner largo" (entiéndase la mal escogida expresión) de una estrategia que venda sistemáticamente VXX, la rentabilidad pasiva sería también muy alta, lo que demuestra que la activa no se beneficia de ningún timing al elegir la operativa, sino del contango del subyacente. Que la estrategia del XIV no funcione apoya esto.

    Pero más allá de ahí, te insisto que le veo poca utilidad en la práctica. No sé de ninguna contrapartida que me de la opción de prestarme VXX para plazos tan largos como son necesarios. A la falta de liquidez para los cortos añadiría que no conozco a nadie que tenga una posición larga estructural en VIX (¡sabiendo el coste que tiene!).

    Pero quizá sea un tema de tamaño de las posiciones, ya te digo.

    Por otro lado, no estoy utilizando Excel, sino la función BT de Bloomberg.

    ¡Saludos!

  16. #17

    Javier Rivaya Martos

    en respuesta a TomasGarciap
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    Hola Tomás:

    En efecto, el tamaño de la posición es importante. Cuando aplicaba esta estrategia con 10k no tuve ningún problema para pedir VXX prestadas, tampoco tenía problema para mantener la posición 3 meses seguidos (mean holding period). Si estamos hablando de pedir prestados 5 millones en VXX puede que lo tengas más complicado ya que es posible que no te den contrapartida. No obstante, el volumen medio diario de VXX es de 110,963,900 de títulos, con un short interest de 52,146,200. En principio no deberías tener problemas para poder ponerte corto salvo que estés pensando en un posición de varias decenas de millones. Sin ir más lejos ahora mismo me están dando contrapartida para 4,000,000 de títulos VXX, es decir, unos 44 millones de euros.

    Un saludo!

  17. #18

    TomasGarciap

    en respuesta a Javier Rivaya Martos
    Ver mensaje de Javier Rivaya Martos

    Hola Javier,

    Pues ya te digo que las contrapartidas que he consultado no me lo han puesto tan fácil, y no son decenas de millones... ¡por ahora! :)

    Seguiré mirando en cualquier caso, porque para cualquier estrategia de venta de volatilidad está claro que sale mejor vender este ETF que comprar el inverso.

    Pero más allá de eso, viendo la evolución del short interest, ¡es curioso cómo ha aumentando exponencialmente en el periodo en el que peor ha funcionado la estrategia!

    Desde finales de 2014, que como te decía es cuando cambia la pendiente de la media de largo plazo (240 sesiones) del VIX, la estrategia sobre VXX tiene una rentabilidad total del -6,7%, con un winning ratio del 50% exacto y max drawdown del -46,9%. En el mismo periodo, el interés abierto corto se llegó a duplicar. Creo que se podría tener en cuenta como indicador contrarian :D

    Y lo que está claro es que la estrategia necesita el filtro de más largo plazo. En periodos en los que aumenta la volatilidad (en promedio), no funciona.

    Saludos.

  18. #19

    Javier Rivaya Martos

    en respuesta a TomasGarciap
    Ver mensaje de TomasGarciap

    Hola Tomás:

    Al final es cuestión utilizar un buen money management. La estrategia sufre con aumentos de volatilidad, pero las medias reducen mucho los drawdown que, de no tenerlas, supondría volar la cuenta porque te harían un margin call. Lo que está claro es que al utilizar medias móviles se comporta mejor en épocas de baja lateralidad, del mismo modo que al ponerse corta de volatilidad se comporta mejor en épocas de baja volatilidad. No es una estrategia para ganar dinero siempre si o si. No obstante, aplicando un buen money management y el correcto postiion sizing, puedes obtener muy buenos resultados. Asume que siempre inviertes la misma cantidad, no reinviertes, dibujate el equity curve y calculate todas las métricas de los retornos diarios. Verás que son muy buenos, el ratio de sharpe también. En 2008 perderás toda la inversión, pero en términos de drawdown sería perder 10.000$ sobre un equity curve que ya va por 110,000€ por lo que el drawdown peak to trough sería de menor al 10% en 2008.

    Esta estrategia jamás va a dar beneficios en épocas de aumentos de voaltilidad, ahí la estrategia juega a perder lo menos posible más que a ganar.

    Un saludo,

  19. #20

    TomasGarciap

    en respuesta a Javier Rivaya Martos
    Ver mensaje de Javier Rivaya Martos

    El problema es justo ese: que no tiene buenos rendimientos en periodos de aumento de la volatilidad. Si nuestra opinión es la de que el VIX está en un periodo de lenta reversión a su media histórica (ahora mismo está por debajo, pero con las medias de largo plazo ya con pendiente positiva), tenemos que descartar esta estrategia y buscar otra.

    La estrategia funciona de 2004 a 2008 (de acuerdo a tus cálculos), con drawdown en 2008, y de 2009 a 2014, que son dos periodos de descensos (en promedio) del VIX. Si esperamos un escenario diferente (como el que se viene produciendo desde finales de 2014), tenemos que buscar otros indicadores (porque como te he comentado, desde finales de 2014 la estrategia tiene un rendimiento negativo).

    Con todo, hay que tener en cuenta que cuando vuelva a cambiar la pendiente de la media de largo plazo, debemos volver a tener en cuenta que con un sistema tan sencillo se pueden conseguir resultados espectaculares.

    Saludos y de nuevo gracias por el post, ¡muy interesante!

Autor del blog

  • Javier Rivaya Martos

    Abogado y Economista, actualmente Asesor Patrimonial en Aznar Patrimonio Multi-Family Office. Estudios de posgrado en el IESE Business School, London School of Economics and Political Science y Universidad de Alcalá. Experiencia profesional en Bloomberg LP, BBVA Corporate & Investment Banking y GPM Bróker.

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